Żywiec S.A. – analiza fundamentalna płynności finansowej 2007-2010r.- zaktualizowana po raporcie rocznym 2010

W artykule przedstawię moją analizę raportów finansowych Grupy Żywiec S.A. pod kątem płynności finansowej spółki i zarządzania kapitałem obrotowym netto. Grupa Żywiec jest ciekawym przykładem spółki pracującej na tzw. ujemnym kapitale obrotowym. Pozwala to jej osiągać bardzo wysokie rentowności kapitałów własnych (ROE rzędu 60%). Żywiec S.A. jest spółką dywidendową, dlatego interesujące wydaje się przeanalizowanie, jak taka ofensywna strategia zarządzania kapitałem wpływa na bezpieczeństwo finansowe spółki i zdolność regulowania bieżących zobowiązań. Analiza została zaktualizowana 16 lutego 2011 r. po raporcie rocznym za 2010 r. – aktualizacja na końcu artykułu (większość wniosków z analizy pozostaje aktualna)

Podstawą mojej analizy są raporty finansowe spółki – głównie raporty roczne i półroczne za lata 2007-2009 oraz raport półroczny za 2010 r. i raport za trzeci kwartał 2010 r. Korzystanie z innych raportów niż tylko roczne uzasadnione jest koniecznością ustalenia przeciętnych wartości np. aktywów obrotowych czy zobowiązań krótkoterminowych. Działalność grupy Żywiec S.A. cechuje sezonowość, dlatego stan bilansowy aktywów z ostatniego dnia roku byłby niewystarczający do pełnej oceny sytuacji.

Na przestrzeni lat 2007-2010 spółka utrzymywała przeciętne aktywa obrotowe o wartościach mniejszych niż przeciętne zobowiązania krótkoterminowe. Tak więc kapitał obrotowy netto (KON) = aktywa obrotowe – zobowiązania krótkoterminowe był ujemny. Tak więc część działalności spółka finansowała krótkoterminowymi kapitałami obcymi. Obrazuje to wykres:Znając wielkości przychodów ze sprzedaży i całkowitych kosztów operacyjnych, możemy oszacować jaki był:

-cykl rotacji zapasów (przeciętny stan zapasów*365 dni/roczne koszty operacyjne), mówiący,średnio po ilu dniach odnawiane były stany magazynowe zapasów

-cykl rotacji należności (przeciętny stan należności*365 dni/roczne przychody ze sprzedaży netto), określający, średnio, po ilu dniach spółka otrzymuje zapłatę

-cykl rotacji zobowiązań (przeciętny stan zobowiązań krótkoterminowych*365 dni/roczne koszty operacyjne).

Cykle te (w dniach) dla poszczególnych lat przedstawione są na wykresie:

Widzimy, że w kolejnych latach średni czas, po którym spółka reguluje zobowiązania krótkoterminowe jest dłuższy niż suma cykli rotacji zapasów i regulowania należności wobec spółki. W kryzysowym 2009 roku cykl regulowania należności wydłużył się do ok. 85 dni, ale spółka zrekompensowała to wydłużeniem cyklu regulowania zobowiązań do ok. 190 dni.  Najbardziej ,,agresywną” sytuację pod względem proporcji długości tych trzech cykli spółka miała w 2007r. Korzystając z powyższych cykli, możemy obliczyć najistotniejsze:

- cykl operacyjny = cykl rotacji zapasów + cykl regulowania należności

- cykl konwersji gotówki = cykl operacyjny – cykl regulowania zobowiązań

Ten drugi mówi nam, w jakim stopniu spółka korzysta z dodatkowego finansowania, kiedy odzyskała gotówkę wprowadzoną do procesów gospodarczych, a nie musi jeszcze regulować zobowiązań wobec dostawców.

Jak widzimy na powyższym rysunku, spółka najbardziej ofensywną strategię finansowania prowadziła w roku 2007 i 2009. W roku 2010 skróceniu uległ zarówno cykl operacyjny jak i cykl konwersji gotówki.

Jak ocenić, czy taka strategia zarządzania kapitałami krótkoterminowymi jest dla spółki bezpieczna? Niekontrolowany ujemny KON potencjalnie może przyczynić się nawet do upadku danej spółki. Istnieje kilka metod, aby sprawdzić zapotrzebowanie spółki na KON i ocenić zdolności płatnicze.

Na początku obliczmy tzw. wskaźnik rotacji aktywów obrotowych (roczne przychody ze sprzedaży/aktywa obrotowe). Obrazuje go wykres:

Generalnie, obowiązuje zasada, że im większy ten wskaźnik (im więcej razy odnowione zostały zapasy w ciągu roku), tym mniejsze zapotrzebowanie na KON – spółka może go wtedy utrzymywać ujemnym.

Aby podawane wartości KON były miarodajne, porównuje się je często do przychodów ze sprzedaży. Z powyższego rysunku widzimy, że poza rokiem 2008 (kiedy przychody ze sprzedaży były rekordowe) wartość bezwzględna KON wykazuje tendencję malejącą (choć trudno tu mówić o tendencji). Istotne jest to, że spółka w 2010 r. w porównaniu z rokiem 2007 zmniejszyła bezwzględną wartość KON, dostosowując się do zmniejszających się przychodów ze sprzedaży. Czy jednak to zmniejszenie jest wystarczające? Z pewnością należy jeszcze poczekać na dane z ostatniego kwartału 2010 r., wtedy nasza analiza będzie bardziej kompletna, gdyż na razie w liczeniu przeciętnych wartości aktywów siłą rzeczy nie miałem dostępu do raportu rocznego za 2010, ale gdy ten  raport się pojawi, skoryguję moje analizy.

Wskaźniki płynności

Wiemy, że KON idzie w dobrym kierunku, ale dopiero wskaźniki płynności powiedzą nam, czy wystarczająco szybko jego wartość bezwzględna spada. Spójrzmy więc na ich wykres:

Niebieski to standardowy wskaźnik płynności bieżącej = aktywa obrotowe/zobowiązania bieżące. Zaś czerwony to tzw. wskaźnik płynności wysokiej, w którym do oceny pokrycia zobowiązań bieżących aktywami obrotowymi nie uwzględnia się zapasów:

WPW = (aktywa obrotowe – zapasy)/zobowiązania krótkoterminowe.

wskaźniki te są na niezbyt wysokich poziomach (co jest charakterystyczne dla spółek ofensywnie gospodarujących kapitałem obrotowym), ale istotne jest to, że ich monotoniczność jest taka sama. Gdy jeden rośnie – drugi też i na odwrót. Jest to pozytywny sygnał w badaniu płynności. Pozytywne jest również to, że różnica między tymi wskaźnikami jest niezbyt duża w porównaniu z wartościami wskaźników. W kryzysowym roku 2009 nastąpił ich spadek (pogorszenie płynności), w 2010 wzrosły, ale nie odrobiły jeszcze spadku z 2009 roku. Istotne będzie ich obserwowanie w najbliższych latach. Ważne, by nie pojawiła się trwalsza tendencja spadkowa. Trochę zastanawia zachowanie tzw. wyprzedzającego zmodyfikowanego wskaźnika płynności bieżącej (nie podaję jego definicji) – kolor żółty. Jest on tak skonstruowany by miał pewną wartość prognostyczną – gdy w danym okresie rośnie, to w następnym może pojawić się poprawa płynności, a gdy spada, to pogorszenie. W 2010 r po trzech kwartałach spadł w porównaniu z rokiem 2009, zatem warto śledzić, czy nie nastąpi pogorszenie płynności. Oczywiście groźna mogłaby być tylko trwalsza tendencja spadkowa.

Zapisz się na darmowy biuletyn:

Jak znaleźć najlepsze akcje dywidendowe?


Newsletter templates by FreshMail




Zgadzam się z polityką prywatności Nie wysyłamy spamu.

Wskaźniki zadłużenia

Analizując zadłużenie spółki, warto przypomnieć, że sam fakt korzystania spółki z kapitałów obcych – także długoterminowych, czyli zadłużanie się można oceniać tylko w kontekście całej sytuacji finansowej spółki. Każdy dług może być wykorzystywany do podniesienia rentowności spółki, albo ją pogrążyć, wszystko zależy od sprawności zarządzania. Pamiętając o tym, spójrzmy na wykres podstawowych wskaźników zadłużenia:

Wskaźnik ogólnego zadłużenia (zobowiązania ogółem/aktywa ogółem) jest wysoki i wykazywał w ostatnich latach tendencję wzrostową, wynosząc ok. 0,77 na koniec trzeciego kwartału 2010 r. Wskaźnik długoterminowego zadłużenia kapitałów własnych (zobowiązania długoterminowe/kapitał własny) był bliski jedności w 2008 r. i ponownie w 2010r. Należy podkreślić, że wskaźniki te w mianowniku mają inną wielkość, dlatego analizować należy je osobno. Wzrost zarówno zadłużenia długoterminowego jak i całkowitego zadłużenia w 2010 r. w połączeniu z niewielkim, ale jednak wzrostem płynności finansowej nie budzi podejrzeń, o ile w bieżącym roku płynność będzie utrzymana na zbliżonym poziomie.

Zadłużenie jest wysokie, spółka dzięki niemu uzyskuje wysokie rentowności, ale warto sprawdzić jaka jest jej zdolność spłaty odsetek i zmniejszania zobowiązań. To niezależny test, czy obecny poziom zadłużenia jest bezpieczny. W tym celu obliczmy tzw. wskaźnik pokrycia odsetek:

WPO = (Zysk netto + Podatek dochodowy + Odsetki)/Odsetki

Wskaźnik ten utrzymuje się na bardzo wysokim poziomie, zatem spółka ma zdolność do spłacania nie tylko odsetek, ale także do zmniejszania zobowiązań, gdyby zaszła taka potrzeba. W roku 2010 po trzech kwartałach wskaźnik ten wzrósł do ok 23, zatem wzrost zadłużenia nie stanowi zagrożenia dla działalności spółki. Należy jednak pamiętać, że do wskaźnika pokrycia odsetek używa się zysku netto, który jest wynikiem księgowym, a nie kasowym, także dla pełnego obrazu konieczna jest analiza również przepływów pieniężnych.

Przepływy pieniężne

Spójrzmy, jak wyglądał cashflow w ostatnich latach:

Schemat przepływów (+,-,-) odpowiada spółce dojrzałej, która przepływami pieniężnymi z działalności operacyjnej finansuje inwestycje, spłaty kredytów i wypłaty dywidend. Zwróćmy jednak uwagę na kilka szczegółów. Dane za 2010 są zaniżone, gdyż nie uwzględniliśmy ostatniego kwartału, ale myślę, że ogólnego obrazu sytuacji to nie zmienia. Spółka większą część przepływów operacyjnych przeznacza na działalność finansową. W kolejnych latach, coraz mniej pieniędzy idzie na inwestycje. Warto zaznaczyć, iż w ostatnich latach spółka płaciła bardzo duże dywidendy (jeden raz nawet przekraczającą zysk netto za poprzedni rok obrotowy), czego efektem były wysokie w porównaniu z operacyjnymi ujemne przepływy pieniężne z działalności finansowej. Część wypłat dywidendowych realizowana była z niepodzielonych zysków z lat ubiegłych. Dlatego też, akcjonariusze (także potencjalni) powinni liczyć się z tym, że w najbliższych latach dywidendy będą nieco niższe – co najwyżej równe zyskowi za poprzedni rok obrotowy. A prognozy co do przychodów sprzedaży nie zapowiadają dużych wzrostów. Warto wziąć to pod uwagę przy szacowaniu stóp zwrotu z inwestycji w akcje spółki Żywiec. Bilans przepływów pieniężnych netto  w jednostkach zysku netto w ostatnich dwóch latach był bliski zera, co dobrze świadczy o gospodarowaniu przepływami pieniężnymi.

Podsumowując, na podstawie dokonanych analiz, mimo dużego zadłużenia spółki Żywiec S.A. jej płynność w normalnych warunkach rynkowych (utrzymanie przychodów, brak ostrego kryzysu finansowego) wydaje się niezagrożona. Warto jednak w kolejnych kwartałach uważnie śledzić sprawozdania finansowe i weryfikować założenia niniejszej analizy.

Po publikacji raportu rocznego za 2010 r. analiza ta zostanie uzupełniona i ewentualnie skorygowana. Zapisz się do newslettera, aby otrzymywać powiadomienia o nowościach na stronie i kolejnych analizach także innych spółek.

Aktualizacja po raporcie rocznym za 2010 r.

16 lutego 2011 r. po publikacji raportu rocznego dokonałem aktualizacji obliczeń, według metodologii z lat poprzednich, tzn. do obliczenia wartości średnich aktywów obrotowych, zapasów, należności i zobowiązań wziąłem dane z raportu półrocznego i rocznego. Okazuje się, że uwzględnienie danych za ostatni kwartał praktycznie nie zmienia oszacowań wskaźników płynności, długości cykli gospodarczych w spółce, dlatego wykresów tych nie będę aktualizował. Wskaźnik bieżącej płynności w 2010 r. wyniósł 0,73 (wobec 0,67 w roku 2009), wskaźnik wysokiej płynności w 2010 r. wyniósł 0,54 wobec 0,52 w 2009 r. natomiast wyprzedzający wskaźnik płynności spadł do 0,51 w 2010 r. z 0,77 w roku 2007 co może zapowiadać spadek płynności w kolejnym okresie.

W zakresie wskaźników zadłużenia dane za IV kwartał nieco poprawiły obraz sytuacji – mniejsze zadłużenie długoterminowe kapitałów własnych, w porównaniu z nieuwzględnieniem IV kwartału:

Wskaźnik ogólnego zadłużenia wyniósł 0,74 w 2010 r. wobec 0,74 w 2009 r., wsk. długoterm. zadł. kap. wł. wyniósł 0,76 wobec 0,42 w 2009.

Dane za IV kwartał uzupełniły obraz przepływów pieniężnych i poprawiły go, przepływy pieniężne z działalności operacyjnej były większe niż w 2009 r. co jest zgodne z dynamiką zysku, zatem niewielki wzrost zysku w 2010 r. jest nie tylko ,,papierowy”, ale ma odzwierciedlenie w przepływach pieniężnych.

Bilans przepływów pieniężnych pozostaje bliski zeru (cashflow netto ok. 3 mln pln), co świadczy o dobrym gospodarowaniu środkami pieniężnymi. Spółka zapowiada wypłatę dywidendy, ale nie podjęła jeszcze decyzji o jej wysokości. Zysk netto za 2010 r. wyniósł 38,83 pln na akcję, należy pamiętać, że spółka wypłaciła już zaliczkę wysokości 20 zł na akcję na poczet przewidywanej dywidendy.

Powyższa analiza oraz pozostałe analizy w serwisie przeplywypieniezne.pl  nie są „rekomendacją” w rozumieniu przepisów Rozporządzenia Ministra Finansów z dnia 19 października 2005 r. w sprawie informacji stanowiących rekomendacje dotyczące instrumentów finansowych, lub ich emitentów (Dz. U. z 2005 r. Nr 206, poz. 1715). Analizy te przedstawiane są wyłącznie w celach edukacyjnych. Treść artykułu pt. ,,Żywiec S.A. – analiza fundamentalna płynności finansowej 2007-2010r.” nie stanowi reklamy i zachęty do spożycia napojów alkoholowych. Artykuł ten jest wyłącznie analizą sytuacji finansowej grupy Żywiec S.A.

Ten wpis został opublikowany w kategorii Analiza fundamentalna, Analizy giełdowe i oznaczony tagami , , , , , , , , , . Dodaj zakładkę do bezpośredniego odnośnika.