Jedną z podstawowych zasad inwestowania fundamentalnego jest nabywanie aktywów znacznie poniżej ich wartości wewnętrznej i czekanie, aż rozchwiany emocjonalnie rynek inwestorów prawidłowo wyceni te aktywa – wtedy można pomyśleć o sprzedaży. Ale jak wycenić aktywa takie jak złoto, srebro, platyna czy miedź (półszlachetna), które pozornie nie dają przepływów pieniężnych? Uchylę w tym krótkim artykule rąbek tajemnicy opracowanej przeze mnie metody opartej na … zdyskontowanych przepływach pieniężnych.
Jedną z najbardziej prowokacyjnych tez tego artykułu jest to, że metale szlachetne są aktywami takimi jak nieruchomości czy akcje dywidendowe w tym sensie, że dają inwestorowi przepływy pieniężne. Większość inwestorów nie dostrzega tych przepływów, tymczasem szacując przyszłe ich wartości i dyskontując do chwili obecnej, otrzymujemy bardzo użyteczną metodę wyceny metali szlachetnych.
Zacznę od krótkiego przypomnienia, w jaki sposób Warren Buffett wycenia akcje. Korzysta on z tzw. zysków właścicielskich, obliczanych jako: zysk netto + amortyzacja – nakłady kapitałowe. Inwestuje w spółki o przewidywalnej stopie wzrostu zysków, dyskontując zyski właścicielskie z kolejnych przyszłych lat do chwili obecnej. Jak wiadomo, nikt nie ma szklanej kuli do wróżenia, dlatego nawet Warren Buffett kupuje tylko te akcje, które dają dużą premię cenową do wyceny opartej na najbardziej ostrożnych prognozach. Jak jednak można zbudować podobny model wyceny dla metali szlachetnych?
Założenia mojego modelu wyceny:
- Wartość wewnętrzna danego metalu szlachetnego oparta jest na zdyskontowanych przewidywanych rocznych zmianach podaży M3 środków płatniczych w przeliczeniu na uncję metalu. Wyceny dokonujemy w dolarach.
Idea jest bardzo prosta: Przy założeniu stałej ilości wydobytego od początku istnienia ludzkości np. złota na Ziemi (za chwilę urealnimy to założenie) przepływem pieniężnym z uncji złota jest w moim modelu roczny wzrost dolarowych środków płatniczych przypadających na tę 1 uncję. Metale szlachetne przechowują wartość, dlatego sensownie jest przyjąć, że zwiększenie podaży środków płatniczych jest zyskiem księgowym dla tych metali. Zadanie dla czytelnika: korzystając z danych historycznych (np shadowstats), oblicz jaka jest średnioroczna stopa wzrostu podaży M3, jaka jest obecna wartość M3 i oblicz (np. korzystając z arkusza kalkulacyjnego) przyszłe oczekiwane wartości dla kolejnych lat oraz kwotowo roczne zmiany. Zdajemy tu sobie sprawę, że M3 podlega wahaniom, i mogą być lata, w których spada, ale historycznie są to krótkie okresy. Nieodpowiedzialna polityka finansowa rządów, jak pokazuje historia, jest gwarantem wzrostu M3. Nie podaję Ci tu gotowych liczb na tacy, gdyż tylko jeżeli świadomie zanalizujesz wrażliwość tego modelu na różne założenia szacunkowe, będziesz mógł ocenić jaka jest najbardziej ostrożna wycena metali szlachetnych i podjąć decyzje inwestycyjne, od których chwilowe rynkowe wahania Cię nie odwiodą. Czas na założenie nr 2:
- Metale szlachetne są wydobywane, zatem trzeba uwzględnić nie tylko wzrost ilości środków płatniczych, ale też wzrost ilości danego metalu. Wtedy w każdych kolejnych latach przyrost M3 dzielimy przez aktualną łączną ilość uncji metalu na świecie.
Ostrożnie można przyjąć że roczne wydobycie będzie utrzymywało się na obecnym poziomie, co jest bardzo bardzo ostrożnym założeniem, gdyż kolejne pokłady metali są coraz trudniejsze w wydobyciu i wymagają większych kosztów. Powiem tylko, że nawet przy tych założeniach utrzymania wydobycia przez najbliższe 100 lat na obecnym poziomie, wycena wychodzi bardzo atrakcyjnie. Nie wierz mi jednak na słowo, oblicz sam. Musisz myśleć samodzielnie, inaczej emocje tłumu rynkowego sprawią, że w pewnym momencie mogą puścić Ci nerwy… Czas na ostatni krok:
- Wartości projektowanych przepływów pieniężnych zdyskontuj do chwili obecnej, używając różnych założeń o stopie wolnej od ryzyka i oceń jak mają się wartości zsumowanych zdyskontowanych p.p. do obecnych cen.
Dla osób nie zaznajomionych z matematyką finansową przypomnę, że czynnik dyskonta, przez który przemnażamy przepływ pieniężny z przyszłego n-tego roku wynosi: d = 1/((1+k)^n), gdzie k, to tzw. stopa wolna od ryzyka, czyli np. oczekiwana średnia rentowność obligacji długoterminowych o najwyższym ratingu dla okresu dyskontowego ( nazwa ,,wolna od ryzyka” nie oznacza tu absolutnie, że obligacje są wolne od ryzyka).
Poeksperymentuj z różnymi założeniami dotyczącymi wzrostu M3 i stopy wolnej od ryzyka. Jak zobaczysz, mimo że model ten jest uproszczony i celowo pomija popytowo-podażowo-sentymentowe kształtowanie cen metali, to prowadzi do bardzo jednoznacznych wniosków… Modelu tego możesz też użyć, aby opracować strategię wyjścia z inwestycji. Najważniejsze, że – jeżeli odrobisz lekcję – da Ci on szacunkową miarę wartości wewnętrznej, a taka miara dla inwestora jest bardzo cenna – możesz podejmować decyzje, nie zważając na to, co robi tłum…